毛利率18.8%创两年新高，蔚来Q1的钱从哪来？

编辑 | 虞尔湖

出品 | 于见专栏

蔚来盈利进行时

2026年5月，蔚来交出了一份颇具看点的季度成绩单。

Q1营收255.3亿元，同比增长112.2%，交付83,465辆，同比增长98.3%。毛利率19%，创下近两年新高。经调整净利润4350万元，连续第二个季度实现盈利。

这组数字放在行业大背景下观察更有意义。2026年Q1中国汽车整体销量同比下降5.6%，剔除出口后国内销量跌了20.3%，每五辆车就少卖了一辆。在这样一个寒冷的市场里，蔚来做到了营收翻倍、亏损收窄95%。

连续盈利是否意味着蔚来已经走出了泥潭？答案或许没有那么简单。

按公认会计准则口径，Q1依然亏损3.3亿元。但和当年一个季度亏60亿的光景相比，已是天壤之别。

2019年李斌被称作最惨的人，到2026年季度营收突破255亿，蔚来用六年时间走了一段极具戏剧性的路。

营收翻倍背后的产品结构升级

理解蔚来Q1财报的意义，必须先看历史。

这么多年来，由于春节和前低后高的因素，一季度销量往往是一年中最少的，中国汽车企业基本都是这个规律。

同比112%的增长确实亮眼，但2025年Q4蔚来营收是346.5亿元，环比下降26.3%。Q1是传统交付淡季，叠加Q4以旧换新政策刺激效应消退，环比下滑其实是常态。

真正值得关注的是毛利率，Q1汽车毛利率18.8%，一年前这个数字还是10.2%。一年时间涨了8.6个百分点，靠的不是规模效应，一季度8.3万辆的交付量不算特别高，主要是产品结构的大幅改善。

一季度蔚来品牌交付5.85万辆，其中ES8独占约4.5万辆，占比高达77%。这款40万以上的大型SUV连续5个月蝉联细分市场销冠。ES8是蔚来最贵的产品线，一款高毛利旗舰产品的热销，直接拉高了公司整体毛利率。

2025年Q1单车均价约27.3万元，比2025年Q4的25.8万元高出约1.5万元。增量几乎全部来自ES8。这说明大型SUV的毛利率可以比紧凑型SUV高出10个百分点以上，这是行业共识，在蔚来身上得到了完全验证。

Q1总费用51.7亿，同比下降30%。其中研发费18.9亿，同比下降40.7%，这在蔚来历史上从未有过。销售管理费用35亿，同比下降20.5%。

李斌的解释是不同开发阶段带来的设计及开发费用下降。上一波新车型的开发投入基本结束，当前进入收尾检验阶段，新项目还在论证阶段。

省钱确实是省了，但长期视角下不免让人产生疑问。

下一个产品周期的研发投入从哪儿来？费用下降并非单纯的节省，而是研发边际成本递减的结果。

蔚来自研智驾芯片可以让单车降本约1万元，当一套技术方案可以覆盖三个品牌，每一款新车的研发分摊就会越来越低，这是蔚来越卖越赚钱的技术底盘。

旗舰车型领跑高端市场的启示

蔚来的三次生死关，每一次都让公司脱了一层皮，但每一关也都活了下来。

第一次是2019年现金烧尽，第二次是2022年到2024年内部战略和执行未达预期，第三次就是当下从烧钱到盈利的关键转折。

ES8的成功超出多数人预期，通常新车第一年销量达到顶峰，之后逐年下滑。

但ES8在上市一年半后订单反而创了新高，5月前20天的订单是去年11月以来的最高水平。

这背后的逻辑值得拆解。

首先是产品定位精准，ES8瞄准的是高端家庭用户对大三排SUV的需求，这个细分市场此前长期被燃油车占据。ES8以纯电身份切入，凭借换电服务体系解决了续航焦虑，在空间、智能化、服务体验上形成了差异化优势。

其次是技术降本带来的利润空间，蔚来自研智驾芯片可以让单车降本约1万元。世界模型的应用让辅助驾驶能力持续提升。当一套技术方案可以覆盖蔚来、乐道、萤火虫三个品牌时，每一款新车的研发分摊成本就会持续走低。

不过隐忧同样存在，当前蔚来过度依赖单一爆款。如果ES8后续增长乏力，或者竞品大举进入大三排SUV市场，蔚来的毛利表现就会承压。Q2要推ES9和乐道L80，新产品能否接棒，将决定全年的盈利走势。

这里还有一个定价层面的结构性难题。

乐道L80定位智能双舱大五座旗舰SUV，和ES6、EC6的客群高度重合。蔚来需要防止左右互搏，又要保持每个品牌的格调不降。ES8目前撑起了利润的大半壁江山，但长期来看，品牌定义和产品区隔仍然是底层命题。

今年还要面对5566换代的价格难题。总不能比乐道L80还低吧。

蔚来的定价困境是多品牌战略的阵痛，需要在市场接受度和品牌调性之间找到微妙的平衡点。

多品牌协同构建新增长曲线

蔚来的长期战略是三品牌并行。

李斌在一季度财报交流会上给出了终局销量结构的预判，蔚来、乐道、萤火虫大致是3:6:1的比例，或者约为35:55:10。这意味着乐道将成为销量的绝对主力，蔚来品牌守住高端利润池，萤火虫负责小众精品市场。他强调这一比例主要指销量结构，不代表销售额和利润结构。

乐道目前的挑战在于渠道下沉，品牌门店仍集中在一二线城市，数量约400多家。李斌认为乐道月销达到2万台将是一个重要的规模拐点。当前乐道需要尽快拓宽渠道覆盖，同时避免和蔚来主品牌在定位上形成内耗。

萤火虫的定位则更加克制，李斌明确表示不期待萤火虫像低价小车一样月销三四万台。如果月交付从目前的五六千台提升至八九千台、年销达到10万台，已经是不错的结果。萤火虫需要保持小而特别的产品调性，产品尺寸和品牌调性都要克制。

换电网络依然是蔚来最大的护城河，截至2025年底，蔚来在全球建成约4500座换电站。2026年Q1换电服务次数持续增长。随着利用率提升，换电站的盈利模型正在逐步跑通。

行业内有测算认为，按蔚来的建站节奏，年销量只要高于20万辆，换电站生意就可以称得上划算。

蔚来在2025年全年销量已突破32万辆，2026年前五个月累计交付新车15万辆，早已迈过这道门槛。

蔚来在推进换电县县通计划，2025年底已在全国27个省份完成布局。

江苏已实现换电县县通，累计建成383座换电站，覆盖全省95个县及县级行政区。换电网络覆盖中国主要高速公路并拓展至更多县区，网络效应日益显现。

在海外策略上，蔚来选择了放慢节奏。

李斌表示蔚来不是退出海外，但会更谨慎地评估投入回报。蔚来将先专注中国本土市场，海外更多考虑本地合作伙伴模式。他甚至提到，新疆的市场是挪威的两倍，国内区域市场仍有较大增长空间。

结语

回到那个核心问题，蔚来真的走出泥潭了吗？

从财务数据看，连续两个季度经调整盈利确实是积极信号。但需要承认，Q1的盈利很大程度上依赖费用压缩而非收入增长。

如果不砍掉40%的研发费、不缩编上千人，这个盈利是不存在的。而且Q2还要推ES9和L80，在群狼环伺的压力下，加大营销投入是必须的。

好的方面同样不可忽视，ES8的生命力超出了大多数人的预期。通常新车第一年销量达到顶峰然后逐年下滑，但ES8在上市一年半后订单反而创了新高，这让蔚来有了一张王牌可以打。Q2交付指引11到11.5万辆，同比增52.7%到59.6%，营收327到344亿元，如果能做到，说明ES9和L80确实有承接能力。

蔚来在管理和经营方面交了很多学费，不可避免地浪费了不少资金。李斌自己承认，他和整个团队在这方面也要继续成长。2025年公司落地了基本经营单元CBU机制，将所有经营工作拆分为互不重叠的单元，每个单元都必须建立明确的ROI指标和业绩考核奖惩机制，强调每一分钱投入都要听到回响。

六年前李斌被称作最惨的人，如今季度营收突破255亿。从2019年现金烧尽的至暗时刻，到2026年连续两季盈利，蔚来用六年时间走了一段极具戏剧性的路。蔚来的故事远未到终章，但至少在2026年的春天，它正在向市场证明自己的生存韧性。

【天眼查显示】蔚来控股有限公司是一家2017年11月成立于安徽合肥的智能电动汽车及相关技术服务提供商，法定代表人李斌，为有限责任公司 (港澳台投资、非独资) 。公司专注于智能电动汽车研发、生产与销售，布局芯片及车载智能硬件、智能驾驶、智能座舱、电池系统等全栈技术，提供充换电、维修保养等配套服务。其在全球多地设立研发与生产机构，构建了用户社区、服务体系的生态，通过技术创新推动智能出行解决方案的落地。