六成收入靠小米输血，鹿客拿什么锁住自己的未来

编辑 | 虞尔湖

出品 | 于见专栏

2026年2月，鹿客科技向港交所递表，打算摘下港股智能锁第一股的名号。

招股书里的故事讲得很漂亮，静脉智能锁全球出货量第一，国内智能锁出货量第三，明星股东名单里站着百度、顺为、复星、联想。可把这把锁拆开看，里面的结构却让人心里发凉。

自有品牌连年萎缩，六成收入系于小米一身，投诉平台上关于质量和售后的声音从未断过。一家靠给别人代工活着的公司，要拿AI家庭安全管家的故事去资本市场要价，这门生意的成色，值得好好掂量。

贴牌生意撑起十亿营收，自有品牌节节败退

先看最新一期财务数据。

2023年、2024年及2025年前三季度，鹿客营收分别为10.15亿元、10.86亿元和7.74亿元，净利润分别为1402.6万元、5311.3万元和3198.1万元。表面看连续盈利，算下来净利率只有4%上下，卖一百块钱的东西，最后落进口袋的不到五块。

利润薄还只是表象，收入结构才是病灶。

ODM代工收入占比从2023年的50.6%一路攀升到2025年前三季度的61.6%，其中小米一家就贡献了总收入的60.6%，是雷打不动的第一大客户。

换句话说，鹿客每收进来十块钱，有六块是小米给的。前五大客户合计占比已经冲到65.2%，客户集中度逐年抬升。

代工的代价写在价格里。2025年前三季度，鹿客ODM产品出货量同比大涨127.6%，平均单价却暴跌40.1%，跌到440.3元一套，典型的以价换量，辛苦钱越挣越薄，这块业务的毛利率长期在20%上下徘徊。

真正该警惕的是自有品牌的溃缩。

鹿客自有品牌消费品收入从2023年的3.19亿元降到2024年的3.01亿元，2025年前三季度只剩1.59亿元，占比从近三成骤降到20.5%。

自有品牌产品的平均售价也在松动，从2024年的1158.1元掉到919.8元。高端故事讲不下去，只能跟着降价，整体毛利率从上年同期的35.2%滑到31.2%。

于见专栏认为，研发投入的走向同样耐人寻味。

研发开支占收入的比重从7.3%逐年降到6.1%，一家标榜技术驱动的公司，在冲刺上市的前夜反而收缩研发。资金面也不宽裕，截至2025年9月底，账上现金及等价物只有6673万元，

贸易应收款项却高达2.83亿元，减值准备从220万元一路加到630万元，经营现金流由正转负。应收款是现金的四倍多，这种结构在客户强势的行业里，风险是会累积的。

高价标签挡不住质量裂缝，售后口碑持续失血

鹿客给自家产品的定价一直站在行业高位，消费者花更多的钱，自然期待更省心的体验，现实却经常反过来。

消费者报道曾接到用户投诉，一台鹿客S30刚过保修期就频繁提示门未关好，换电池后又出现指纹识别失灵，有时按几遍要等十几秒才有反应。

售后没有上门检修，直接建议自费六百多元更换前面板，不行还得换更贵的主板。另一位用户的SV40在保修期内多次故障，更换后问题依旧，门锁频繁误报已经影响到居住安全。

2025年还有用户投诉S50MPro电池鼓包，客服以刚过两年质保为由要求自费购买，用户怀疑问题早在保内就已存在。另有2022年购入SV40的用户，安装三天就出故障，被引导自行排查、等待固件更新，拖到过保之后却被告知是硬件损坏，需付费维修。

黑猫投诉平台上，涉及鹿客的投诉早已累计数百条，关键词集中在电池故障、指纹失灵、售后推诿。监管层面也留过记录，2018年鹿客因虚假广告被北京昌平市场监管部门罚款30万元，2019年又因智能门锁安全风险被京津冀三地消协点名约谈，要求整改。

智能锁不是普通家电，它守在家庭安全的第一道门上。

误报门未关、指纹失灵、被反锁在门外，这些故障在别的品类里是体验问题，在门锁上就是安全问题。鹿客一边把自有品牌卖到千元上下的中高端价位，一边在投诉平台上积攒着修不好、没人管、过保甩锅的评价，价格和价值之间的裂缝，正在消耗这个品牌最稀缺的东西，信任。

夹缝中的第三极，AI故事撑不起估值

把视野拉大到整个行业，鹿客的位置更显尴尬。

洛图科技数据显示，2025年小米、德施曼、凯迪仕稳居中国智能门锁全渠道出货量前三，合计份额28.3%，同比提升5.5个百分点，头部集中的趋势还在强化。奥维云网的监测里，2025年智能门锁线上销售额前六是德施曼、小米、凯迪仕、萤石、华为、鹿客，鹿客排在队尾。

对手们的打法都很清晰。

德施曼和凯迪仕吃高端，靠人脸识别和主动安防筑护城河，小米用极致性价比加全屋智能生态横扫中低端，华为背靠鸿蒙生态站稳3000元以上价位。

鹿客卡在中间，往上有专业锁企压着，往下被自己代工的小米产品冲着。小米智能锁的不少产品本就出自鹿客的产线，鹿客实际上是在亲手给最强大的竞争对手输送弹药，这种既当运动员又当代工厂的角色，本身就是战略上的死结。

鹿客押注的差异化路线是指静脉识别，招股书援引弗若斯特沙利文的数据称，2024年其静脉智能锁出货量全球第一，市占率10.5%。

但细分赛道的第一含金量有限，放到整体智能锁大盘，鹿客的全球市占率只有2.6%，国内市场5.8%。指静脉成本高、普及慢，在下沉市场被性价比产品反复冲击。掌静脉、3D人脸这些替代方案又被头部品牌快速铺开，鹿客赖以成名的技术标签，护城河并不算深。

于是招股书端出了新故事，AI家庭安全管家，还发布了带无线光充电和三摄的AI智能锁V7Max。

方向没错，问题在于这条赛道上挤满了人，德施曼的AI决策系统、小米的生态联动、华为的鸿蒙入口，每一家都比鹿客更有资源把AI门锁做成体系。

鹿客35亿元的估值，对应的是一年五千万上下的净利润和一块持续萎缩的自有品牌业务，AI两个字要撑起这个溢价，难度不小。

结语

递表港交所，是鹿客创业十二年的一次成人礼，招股书也把它的底牌摊在了阳光下。

靠代工换来的增长可以维持报表体面，却换不来定价权和品牌力，靠AI和静脉技术讲出的故事足够动听，却还没在财报里兑现成色。智能门锁这个行业正在从拼概念进入拼体系、拼服务、拼生态的下半场，头部座次越收越紧。

鹿客需要向投资者证明的，不是它能造出多少把锁，而是离开小米的订单之后，还有多少消费者愿意为鹿客这两个字掏钱。这个问题的答案，才是那把真正难开的锁。

【天眼查显示】鹿客科技 (北京) 股份有限公司 (曾用名：云丁网络技术 (北京) 有限公司) ，成立于2014年，鹿客科技集团成员，位于北京市，是一家以从事科技推广和应用服务业为主的企业。企业注册资本5419.0341万，超过了98%的北京市同行，实缴资本5109.375万，并已于2024年完成了F+轮。