估值缩水超700亿美元，一审败诉的希音很“尴尬”

编辑 | 虞尔湖

出品 | 于见专栏

2026年，港交所的大铜锣都敲冒烟了。

9月1日，全球第三大时尚零售商Shein正式登陆港股，募集资金136亿港元，成为今年港交所规模最大的跨境电商IPO。

作为一只万众瞩目的新股，Shein的初舞台表现却有失水准。截至2026年9月18日，Shein股价报收37.76港元，相较48.56港元的发行价跌幅超过20%。

而就在上市前夕，英国伦敦高等法院对Shein起诉Temu版权侵权一案做出一审判决，驳回Shein全部诉讼请求。

一边是一审败诉，另一边股价走势持续疲软。虽说Shein在时尚零售界热度不减，不过对于投资者来说，这碗四年前的热茶早已没有了新鲜劲。

耗时三年，为哪般？

时间回到2023年，据英国《金融时报》爆料，Shein该年净利润超过20亿美元，远超老牌时尚巨头H&M。照这个速度下去，追上Zara是迟早的事。

除了商场上春风得意，Shein还悄悄地做着另外一件事：打官司。

2023年8月，Shein在英国正式起诉Temu，指控Temu平台第三方卖家盗用其商品实拍图片，通过仿品抢占市场，已涉及侵权行为。并附上了8036个Temu网页链接。

对于此事，Temu第一时间响应英国伦敦高等法院颁发的第一份临时禁令。然而在执行过程中，Temu发现被通知下架的商品链接页面里，有超过一半的图片是供应商和机构自己拍摄的作品。

正是这一发现，让这场“正义”的维权走向了Shein最不想看到的局面。

2024年2月，英国伦敦高等法院颁布第二份禁令，要求Shein通知下架时，必须提供作品的作者、首位版权人以及完整的权利链条。自此，Shein声势浩大的维权行动哑了火，最终将主张侵权的商品链接缩减至2559个。

为了进行有效审理，法院先抽取100个披露样本，再从中确定20个审理样本。然而随着时间的推移，样本正在一个个消失。

2026年5月开庭时，Shein的20个审理样本只剩下5个。经过2周庭审，8月13日，英国高等法院做出判决：对Shein主张的Temu复制、授权侵权、公众传播一一驳回。与此同时，Shein还要为其错误下架的链接承担Temu的损失。

三年诉讼长跑，结果Shein搬起石头砸了自己的脚。为什么Shein执意打这场“侵权战争”？表面上为了讨个说法，实际上还是为了生存。

大型的跨国公司，对于知识产权尤为看重，不光是维护自身权益，也是在进行商业博弈，打压竞争对手，扩大优势。

早在2022年，Shein就在美国伊利诺伊州对Temu发起诉讼，指控Temu借网红营销对其做出“虚假和欺骗性陈述”。随后Temu在美国马萨诸塞州提起反垄断诉讼，控告Shein通过排他协议，阻止供应商向Temu供货。二者你来我往针锋相对早已不是第一次。

值得注意的是，2022年Temu刚刚在美国上线就引起了强烈反响。同为跨境电商，Shein和Temu都有着极致性价比，不同的是一个走自主品牌，一个更像“线上集市”，以平台起家。

从商业模式上，双方有着本质不同。但别忘了那句话：商场如战场，一山不容二虎。以前Shein的对手是优衣库、Zara等传统快时尚巨头，如今速卖通、Temu的出现，已经让Shein的魅力大打折扣。

时尚生意不美丽

2009年，大学毕业不久的许仰天无意中发现欧美国家对婚纱有着大量需求，便利用互联网优势做起了跨境生意。在国内市场拿货，然后利用SEO技术提升谷歌搜索排名来获客，靠差价许仰天赚到了第一桶金。

攒够了创业资金，2012年许仰天买下Sheinside.com域名，将业务扩大到时尚女装，并将公司总部注册地从南京迁到有“服装之都”的广州。2015年，Sheinside更名为Shein，正式开启全球化之旅。

借助广州本土供应链优势，许仰天的时尚生意一飞冲天。

2018年Shein销售额突破60亿元。跑通女装市场后，许仰天又将成功经验复刻到鞋包、饰品、家纺等生活领域。到了2020年Shein销售额上升至恐怖的653亿元。

超高速的成长，让Shein获得了无数资本的青睐。2022年Shein私募估值一度逼近1000亿美元。都说私域的尽头是上市，2023年底Shein被爆秘密递表赴美上市，然而谁也没想到Shein的IPO是一场全球“马拉松”。

受美国立法者不断施压，尽管Shein早就开展了轰轰烈烈的“去中国化”，将总部迁往“避税天堂”新加坡，股权架构做了调整，但依旧没有敲开纽交所大门。

闯美失败，2024年6月Shein将眼光转向大西洋东岸的英国。结果因劳工问题、供应链争议等问题又碰了一鼻子灰。2025年多家媒体爆料，Shein将转战香港，希望能尽快上市。

常言道“事不过三”，从美国东海岸的“大苹果”到大不列颠岛上的“大伦敦”，再到香江边上的“东方之珠”，Shein终于实现了上市梦想，但兜兜转转的3年，Shein估值变了，业绩也变了。

2023—2025年，Shein营收分别为321.03亿美元、387.48亿美元和418.47亿美元，三年复合增长率为14.2%。保持着双位数的增长确实彰显着韧性，但不可否认的是，Shein的营收增速在放缓。

之前，Shein在面向投资者的演示稿中披露，2022年营收为227亿美元。以此计算，2023年营收同比增长高达41.42%。而2025年这一数据降至个位数，仅为8%。

数据不会说谎，收入增长放缓说明Shein已经告别野蛮生长。如果说营收保持稳健还算是一个积极信号，利润变薄可不是个好消息。

2025年Shein实现净利润20.6亿美元，同比下降38.66%。和2023年相比，营收增加了近98亿美元，净利润却少了7亿美元。

业绩表现不及预期，当然也不会得到投资者的偏爱。目前Shein市值约为1600亿港元，和巅峰期1000亿美元估值相比简直天壤之别。短短几年缩水超700亿美元，Shein到底怎么了？

成长利器变迟钝

通过财务数据可以发现，最近三年，Shein似乎进入了“增收不增利”的怪圈。这一现象在2026年还在延续。

今年一季度，Shein净收入90.52亿美元，同比微增1.1%；净利润由正变负，亏损9900万美元。在招股书中，Shein把亏损原因归结为可转换可赎回优先股公允价值的变动。言外之意，没有出现经营性亏损，只是财务准则下的纸面浮亏。

实际上，亏不亏损并不重要。关键是Shein有没有控制盈亏的能力呢？

先看履行费用，采购、仓储、运输、包装等供应链体系，Shein已经做到了极致。不过跨境电商还要面对一道坎：关税。

2025年8月，美国取消800美元及以下的入境包裹免税政策；2026年7月，欧盟宣布价值不超过150欧元的电商包裹不再享受免关税待遇。

小包裹告别免税时代，不仅意味着Shein的每单成本会增加，更削弱了其价格竞争力。这对于靠“小包直邮”政策成长起来的Shein来说，并不是件好事。

再来看营销端，Shein既是在线零售平台，又是一个时尚品牌。做品牌需要宣传，和竞争对手们贴身肉搏更需要流量和曝光来维持热度。2025年Shein营销费用61.91亿美元，其中广告费用高达50.09亿美元，同比增长25.82%。

为了让收入再次跑起来，Shein不惜加大营销换取用户参与度，可相应地也拖累了盈利。一句话概括Shein目前面临的挑战，那就是还没有找到规模和利润的平衡点。

为什么会走到这一步？原因很现实：Shein独特的“小单快反”变得越来越重。

小单快反的本质是利用互联网信息技术分析用户喜好，然后搭建柔性供应链，实现小批量精准生产，从而减少试错成本避免高库存，灵活高效。

但问题在于，随着规模越来越大，品类越来越多，供应链体系会变得臃肿复杂。况且快时尚拼的是速度，每天上新数千种SKU，并不能解决库存难题，反倒会增加新的危机。

比如大量尾货造成的环保问题，容易出现货不对板现象，以及频繁的品牌知识产权纠纷。

2024年，优衣库向东京地方法院起诉Shein抄袭“饺子包”设计，要求下架并赔偿损失；早在2018年Shein就曾因涉嫌商标侵权和不正当竞争被牛仔服饰品牌李维斯告上法庭。

包括此次Shein状告Temu，一审结果从原告变被告，看似是版权之争，还不是库存惹的祸？这也暴露出在“小单快反”模式下，Shein的产业和管理生态暗藏着巨大的风险。

结语

蝴蝶轻轻扇动一下翅膀，可能会引起一场龙卷风。在海外诉讼的一次失利，或许正在改变着跨境电商发展的规则。对于Shein来说，版权声誉固然重要，但不要忘记供应链商家的苦楚。

从时尚女装到3C电子，由自主品牌转型为创新平台，Shein正在变大变强。不过时代在变，以前供应链是跨境电商增长的万能钥匙，如今快时尚进入“慢时代”，Shein的发展思路也要换一换了。