昂瑞微IPO困局：钱永学如何破阵12亿亏损与财务争议

作者丨娄思颖

出品丨牛刀商业评论

10月8日，北京昂瑞微电子技术股份有限公司披露科创板IPO第二轮问询回复，这家手握射频前端芯片核心技术、头顶“国家级专精特新小巨人”光环的企业，正式站在了上市冲刺的关键隘口。

作为专注于射频通信领域的“硬科技”企业，其曾以5G L-PAMiD模组实现大规模量产出货，打破国际厂商垄断，成为国产替代进程中的重要参与者。

然而，当招股书揭开营收骤降、研发乏力、治理隐忧的面纱，这场IPO闯关早已超越常规意义的上市审核，沦为一场关乎技术突围与商业生存的生死博弈，是延续国产芯片替代的标杆叙事，还是陷入“叫好不叫座”的现实困局？高增长神话后的系统性危机

从昂瑞微经营业绩的“大起大落”来看，2022-2024年昂瑞微营业收入虽呈增长态势，复合增长率达50.88%，然而今年上半年却急转直下，营业收入同比大幅下滑32.17%，扣非归母净利润更是同比暴跌748.75%，亏损严重。

（图源：昂瑞微财报）

这一巨大的业绩落差，昂瑞微的业绩曲线堪称戏剧性反转，暴露出昂瑞微业务的脆弱性。

公司坦言，主要客户阶段性调整采购规模及节奏、自研自产相关芯片及向其他供应商采购份额增加等因素，成为业绩下滑的“罪魁祸首”。

这表明昂瑞微在市场中缺乏主动权，极易受客户决策的左右，业务稳定性不足。盈利能力与运营效率方面，昂瑞微同样陷入泥沼。

尽管宣称战略性放弃部分低毛利订单以追求“高质量健康发展”，但这在短期内却加剧了收入下滑，凸显出其在市场份额与利润之间难以平衡的困境。

（图源：昂瑞微财报）

核心产品射频前端芯片的销售单价持续下跌，从2023年的1.53元/颗降至2025年上半年的1.08元/颗，议价能力薄弱，在激烈的市场竞争中优势减少。

2025年上半年公司毛利率虽有所回升，但整体仍处于较低水平，射频前端芯片业务毛利率更是偏低，行业竞争激烈导致销售单价承压，产品溢价能力有限，盈利空间被严重挤压。

资产质量上，昂瑞微已亮起刺眼的红灯。截至2025年6月末，存货余额高达7.11亿元，占总资产的41.3%。

巨额存货不仅占用了大量营运资金，在技术快速迭代的半导体行业，还面临着巨大的跌价风险。

而公司在IPO前放松存货跌价准备的计提比例，这种会计处理虽可能美化当期利润，却埋下了一颗减值“地雷”，为未来财务状况埋下严重隐患。

现金流方面，昂瑞微的处境更是岌岌可危。

报告期内公司经营活动产生的现金流量净额持续为负且恶化趋势明显，2024年更是达到-1.87亿元。

尽管2025年上半年短暂转正，但这是建立在客户大幅“砍单”、存货积累和应付账款周期延长基础上的不可持续状态。

为维持运营，公司短期借款激增，资产负债率攀升至43.22%，短期偿债压力巨大，资金链紧绷到几乎断裂的边缘。

从业绩波动到盈利承压，昂瑞微当前的财务困局已形成“环环相扣”的系统性风险。

这些问题并非短期偶然，而是业务模式缺陷、核心竞争力不足、风险管控薄弱的长期积累，需要从根本上解决产业链话语权、产品竞争力与资产运营效率的问题。技术突围与治理合规的双重失守

在射频前端芯片这一被誉为 “模拟芯片皇冠上的明珠” 的赛道上，昂瑞微本应凭借技术优势抢占先机，其不仅实现多代 5G 高集成度模组量产，更在卫星通信、车载出行等新兴领域布局出货。但现实却是，研发投入的相对萎缩正在侵蚀其技术根基。

2022至2024年，公司研发费用虽在2023年达到3.96亿元的峰值，但研发费用率却呈断崖式下滑，从29.25%跌至14.94%，2024年单年降幅高达8.44个百分点。

与之形成鲜明对比的是，同期同行可比企业研发费用率均值分别高达33.16%、28.18%、26.34%，将昂瑞微远远甩在身后。

到了2025年上半年，这种差距进一步拉大，唯捷创芯、慧智微、泰凌微、飞骧科技等同行研发费用率均高于昂瑞微，而昂瑞微以16.40%垫底。

比研发短板更致命的，是公司治理层面的多重隐忧。股权代持问题的长期隐匿与迟滞清理，直接暴露了内部控制的严重缺失。

在IPO首轮问询前，富鸿鑫咨询、南京招银等多个主体的股份代持情形始终未主动披露，直至中介机构核查才得以曝光，部分代持关系甚至迟至2025年6月IPO申请获受理后才完成清理。

股权代持的核心风险在于信息不透明，潜藏的权益归属争议可能随时引发股权纠纷，动摇公司治理根基。

实控人的个人财务风险更与公司股权稳定性深度绑定。

2020年，实控人钱永学通过向员工持股平台北京鑫科借款5000万元入股公司，尽管公司强调出借方不强制追偿，但“债务入股”的本质并未改变。

若未来钱永学个人财务状况恶化，该笔债务可能演变为控制权稳定的“定时炸弹”，市场难免担忧其是否会因偿债需求损害公司利益。

特殊表决权机制下的中小股东权益保护缺失更显突出。钱永学通过A类股份的10倍表决权设计，在仅直接持有3.86%股权的情况下，实际控制公司62.43%的表决权。

这种“低股权高控制权”结构虽能保障实控人决策主导权，却极易滋生“内部人控制”风险，实控人可能在战略投资、利润分配等重大事项中忽视中小股东意见，而中小股东缺乏有效制衡手段，维权路径受阻。

外部竞争的隐性冲击同样不容忽视。联合创始人杨清华退出管理层后，转而经营专注于射频滤波器领域的苏州汉天下，与昂瑞微形成直接竞争。

更关键的是，两家公司在报告期内存在客户与供应商重叠情形，尽管昂瑞微声称业务独立，但“前核心管理层 + 同业竞争 + 上下游重叠”的组合，难以消除市场对技术泄露、利益输送的疑虑，随时可能分流市场份额、侵蚀技术壁垒。

在半导体行业风起云涌、竞争白热化的当下，昂瑞微却深陷财务泥沼，研发短板与大客户依赖症随时可能引发致命危机。

如果说研发短板是昂瑞微的“内忧”，那么大客户依赖症则是其“外患”。公司收入高度集中于少数头部手机品牌，前五大客户销售占比长期在70%左右，这种过度依赖风险极高。

关键“客户A”的表现便是典型例证，2023年其回归5G市场带来1325.68%的爆发式增长，让昂瑞微短暂地品尝到甜头。

但好景不长，2025年上半年，该客户因终端销售趋于平稳而调整采购策略，导致对其销售收入同比暴跌73.54%，直接使昂瑞微射频前端芯片收入同比减少超过4.7亿元。

这一剧烈波动，充分暴露出昂瑞微业务模式抗风险能力的极度脆弱，单个大客户的决策变动便能引发业绩的“过山车”式震荡，让企业陷入被动局面。

此外，昂瑞微的供应商集中度同样不低，报告期内向前五客户的采购额占比较大，且前五供应商存在变动。

这种不稳定的供应链关系，可能带来原材料供应的波动、成本的变化等问题，进一步加剧了企业的经营风险。国产替代叙事能否破局重生

10月15日，上交所将召开上市审核委员会审议会议，对昂瑞微首发事项进行审核。

这家累计未弥补亏损高达12.79亿元、且预计上市后亏损仍将持续的企业，正试图通过IPO募资20.67亿元投向“5G射频前端芯片及模组研发和产业化升级”等项目，寻求破局之机。

不可否认，昂瑞微所处的射频前端芯片行业前景广阔。

数据显示，全球射频前端市场规模已从2020年的192亿美元增长至2024年的255亿美元，预计2030年将突破308亿美元，同时国产替代带来的市场机遇正持续释放。

昂瑞微在5G高集成度模组领域的技术积累与国产化贡献，也为其赢得了一定的发展筹码。

但机遇背后，是更严峻的现实考验。

若不能补齐研发短板，在技术上跟上行业节奏，其国产替代的先发优势将逐渐消散；若无法完善公司治理，消除股权、内控等合规隐患，将难以赢得资本市场信任；若不能破解大客户依赖、存货高企、现金流紧张的财务死局，即便成功上市，也难以实现可持续发展。

这场IPO“大考”，终究是对企业核心价值的终极检验。

对于昂瑞微而言，头顶的“独角兽”光环与“专精特新”头衔只是过去的注脚，唯有正视研发短板、重构治理体系、破解财务困局，才能将国产芯片替代的雄心转化为现实。

射频芯片国产替代的征程上，从来没有“躺赢”的神话，唯有持续创造价值的企业才能走得长远。