新A股之王，市值冲高3.6万亿，长鑫到底贵不贵？

 文 | 财经故事荟

7 月 27 日，长鑫科技（688825.SH）登陆科创板。 发行价 8.66 元，开盘价 49.5 元，单日涨幅 471.59%，开盘市值 3.31 万亿。

盘中股价震荡拉升，午盘报 54.65 元，涨幅 531.06%，总市值站上 3.66 万亿元。 它超越工商银行，成为 A 股全新市值一哥，体量约等于两个贵州茅台，市值一度也超越了互联网一哥腾讯。

这家企业成立仅十年。 三年前还深陷巨额亏损。 如今市值突破 3.66 万亿。 市场分歧剧烈：这是国产替代价值重估，还是资金炒作催生的泡沫？

十年磨针，从巨亏到日赚近3亿

2016 年之前，中国大陆无自主量产 DRAM 产能。 全球市场被三星、SK 海力士、美光垄断，三家合计占据 90% 以上份额。 存储芯片长期受制于人，是典型卡脖子环节。

2016 年，兆易创新创始人朱一明落地合肥。 长鑫科技前身睿力集成电路正式成立。 项目总投资 1500 亿元，是国内规模最大 DRAM 产业项目。 十年追赶，搭建起完整国产存储 IDM 产业链。

维度

关键信息

成立时间

2016 年，2023 年更名长鑫科技集团

产线布局

合肥、北京共 3 座 12 英寸 DRAM 晶圆厂

经营模式

IDM 一体化，覆盖设计、制造、封测、模组、销售

行业地位

国内第一、全球第四大 DRAM 厂商

全球市占率

2025 年 Q4 销售额口径 7.67%

产能规划

2025 年底月产 28-29 万片；2026 年底目标 35 万片 / 月

核心客户

阿里云、字节、腾讯、联想、小米、荣耀、OPPO、vivo

股权结构

无实控人；大基金二期、合肥国资、阿里、小米为主要股东

董事长

朱一明，承诺 10 年内将 7.68 亿股员工持股分给全体员工

数据来源：长鑫招股书、Omdia、国金证券研报

长鑫是存储周期反转的典型样本。

截至 2025 年末，公司累计未弥补亏损 366.5 亿元。 2025 年才首次扭亏，全年归母净利润仅 18.75 亿元。 2026 年 AI 算力爆发，行业进入超级上行周期，业绩暴涨。

报告期

营收

归母净利润

同比变化

行业背景

2023 年

90.87 亿元

-163.40 亿元

深度亏损

DRAM 价格跌至周期底部

2024 年

241.78 亿元

-71.45 亿元

亏损收窄 56%

价格回暖，产能爬坡

2025 年

617.99 亿元

18.75 亿元

全年扭亏

DDR5、LPDDR5X 规模出货

2026 Q1

508 亿元

247.62 亿元

同比 + 1688%

AI 算力需求爆发，内存涨价

2026 上半年（预测）

1100-1200 亿元

500-570 亿元

同比 2244%~2544%

有望抹平全部历史亏损

数据来源：招股书、上市公告，上半年数据为公司预测值。

2026 年一季度，公司日均归母盈利 2.7 亿元。 单季度盈利，超过 2023 至 2025 三年亏损总和。 上半年 500-570 亿利润，有望彻底填平历史亏损。

业绩爆发，来自三重共振。 第一，AI 服务器催生海量 DRAM 需求，市场供不应求。 第二，海外三巨头优先倾斜产能至高毛利 HBM，通用内存出现供给缺口。 第三，长鑫 DDR5、LPDDR5X 成熟量产，精准踩中本轮景气周期。

3.66 万亿估值贵不贵？三套标尺验证

午盘 3.66 万亿市值，对应 TTM 滚动市盈率 129.63 倍。 远高于海外存储巨头，估值压力突出。 按 2026 全年预测净利润 1070 亿元测算，当前前瞻 PE 约 34.2 倍。 发行价 5792 亿市值，前瞻 PE 仅 5.4 倍。 半日市值大幅冲高，市场分歧进一步放大。

估值节点 / 机构

估值区间

对应 PE

核心逻辑

发行价 8.66 元

5792 亿元

5.4 倍

基于 2026 年 1070 亿预测净利，保守定价

午盘 54.65 元现价

3.66 万亿元

34.2 倍

资金情绪 + 国产芯片稀缺溢价

东北证券

3.2-5.7 万亿元

30-53 倍

剔除少数股东损益，多模型测算

华西证券中性

2-3 万亿元

19-28 倍

对标海外同行，叠加 A 股半导体溢价

华西证券乐观

4 万亿元

37 倍

市占持续提升，AI 景气周期拉长

国投证券保守

1 万亿元

9.3 倍

仅测算现有盈利，不含成长溢价

国投证券超乐观

4.25 万亿元

40 倍

HBM 量产落地，全球份额达 15%

野村证券远期

7.76 万亿元

20 倍（2028 年）

依托 2028 年高 EPS，给予远期估值

注：PE 统一以 2026 年预测净利 1070 亿横向对比。 机构估值区间跨度极大，最低 1 万亿、最高 7.76 万亿。 7 倍左右的估值差，是当下市场争议的核心。

标尺一：横向对标全球三大存储巨头

汇率统一按 1 美元 = 7.2 元人民币计算。 海外市值数据截至 2026 年 7 月 24 日美股收盘。

企业

总市值

DRAM 市占率

TTM 市盈率

2026 前瞻 PE

HBM 量产能力

三星电子

1.1 万亿美元

33.96%

8 倍

5 倍

已量产 HBM4E

SK 海力士

1.0 万亿美元

34.48%

10 倍

5.6 倍

HBM 行业龙头，份额 58%

美光科技

1.04 万亿美元

23.41%

17 倍

8 倍

HBM4 量产推进中

长鑫科技

3.66 万亿人民币（0.51 万亿美元）

7.67%

129.63 倍

34.2 倍

仅客户验证，未实现量产

对比清晰可见。 长鑫市值仅为海外巨头一半左右，市占不足美光三分之一。 但 34.2 倍前瞻 PE，大幅高于三星、海力士、美光 5-8 倍区间。 半日市值从 3.31 万亿冲高至 3.66 万亿，估值彻底甩开全球同行。 所有分歧，都围绕同一个问题：本轮周期高利润能否长期维持。

标尺二：少数股东损益，容易被忽略的盈利折扣

东北证券提示关键结构性风险。 2025 年，长鑫少数股东损益占合并净利润 73.76%。 三星、海力士、美光该比例不足 1%。

长鑫核心晶圆厂子公司股权分散。 母公司持股比例偏低，大部分利润归属外部少数股东。 直接用合并净利润对标海外企业，会严重低估真实估值水平。 调整盈利结构后，机构给出合理估值下沿 3.2 万亿。 当前 3.66 万亿，已经站在机构合理区间上沿。

标尺三：产能扩张带来量价齐升逻辑

指标

2025 年底现状

2026 年底预期

变化幅度

月产能

28-29 万片

35 万片

提升 20%-25%

全球 DRAM 市占率

7.67%

10%-12%

提升 3-4 个百分点

DDR5/LPDDR5X 营收

持续爬坡

主力营收品类

产品结构升级

HBM 产品进度

未量产

客户验证，良率待突破

量产时间不确定

数据来源：国金证券、长鑫招股书。

产能扩容叠加高端产品升级，支撑长鑫量价齐升。 若市占率稳步冲到 12%，整体营收有望再翻一倍。 短板同样突出。 HBM 是存储行业利润率最高赛道，长鑫尚未量产。 短期只能承接海外巨头让出的通用 DRAM 市场增量。

四大核心争议，挑战3.66 万亿市值

争议一：DRAM 强周期属性，AI 超级景气必然落幕

DRAM 行业存在固定周期，完整循环 3 至 4 年。 2015 至 2025 十年间，内存价格区间 1.78-7.89 美元 / GB。 价格最大波动幅度超过 4 倍。 2022 至 2023 下行周期，内存价格近乎腰斩。 全行业集体亏损，长鑫当年巨亏 163.4 亿元。

周期阶段

时间区间

价格走势

行业影响

上行周期

2017-2018

持续涨价

全行业盈利

下行周期

2019-2020

大幅下跌

厂商减产保价

超级上行

2021-2022 上半年

价格翻倍

行业高景气

深度下行

2022 下半年 - 2023 上半年

高点下跌 50%

全行业亏损

复苏阶段

2024 全年

价格缓慢回暖

长鑫亏损持续收窄

AI 超级上行

2025-2026

价格暴涨

单季净利突破 240 亿

数据来源：招股书、CFM 闪存市场

机构观点出现明显分化。 瑞银判断供需紧平衡延续至 2028 年二季度。 中信证券看好 2026 全年涨价行情。 多数分析师保持谨慎。 全球存储厂商同步扩产，两年内 DDR4、DDR5 大概率进入下跌周期。 上市问询环节，监管层专门要求公司说明业绩大幅波动风险。

争议二：技术存在硬代差，缺少 EUV 光刻机受限

海外设备出口管制，长鑫无法采购 EUV 光刻机。 制造工艺，较三星、SK 海力士、美光落后两代。 直接拉高单片生产成本，压低量产良率。 高端存储产品追赶，仍需要数年时间。

技术板块

海外三巨头

长鑫科技

差距等级

先进制程

EUV 1a/1b nm 节点

DUV 多重曝光，落后两代

中等硬差距

HBM 高带宽存储

成熟量产 HBM4/HBM4E

未量产，堆叠良率持续爬坡

重大代差

DDR5/LPDDR5X 通用内存

稳定迭代出货

规模量产，性能接近国际水平

差距持续缩小

LPDDR5X 10667 高速内存

商业化量产

完成客户送样验证

基本追平

车规级存储芯片

完整成熟产品线

尚在认证布局

较大差距

存算一体前沿技术

落地深度研发

仅前瞻布局

同步起跑

数据来源：招股书、Citrini Research 行业报告

争议三：超高估值矛盾，是成长溢价还是叙事泡沫

午盘 3.66 万亿市值，对应 34.2 倍前瞻 PE。 远高于海外存储巨头 5 至 8 倍估值中枢。

多方看多逻辑： A 股唯一量产 DRAM IDM 企业，稀缺性极强。 国内 DRAM 自给率不足 10%，国产替代空间巨大。 产能持续扩张，业绩增长具备长期支撑。

市场看空逻辑： 参考中芯国际上市历史，A 股半导体高估值依赖政策叙事。 一旦周期下行、业绩增速放缓，估值会快速回调。 当前股价，已经透支乐观增长预期。

争议四：地缘政治存变数，长期供货订单有不确定性

上市前，长鑫签下国内头部企业长期供货大单。 媒体报道显示： 与字节跳动签订五年 70 亿美元存储长单，约合 474 亿元人民币。 与腾讯达成 200 亿元供货框架协议。

国内企业出于供应链安全考量，愿意接受较高采购价。 这是长鑫短期业绩的核心支撑。

外部管制风险持续存在。 海外设备、材料供应渠道随时可能收紧。 设备厂商技术人员撤离、零部件断供，都会直接限制扩产与高端研发。

野村证券给出了测算框架，预测了长鑫未来的市值变化。

情景

核心假设

2028 年预测归母净利润

合理 PE 区间

对应合理市值

和 3.66 万亿现价对比

悲观情景

2027 年周期下行，HBM 量产失败，市占 8%-10%

600 亿元

10-12 倍

0.6-0.7 万亿

现价高估 4-5 倍

中性情景

周期温和回落，HBM 小规模量产，市占 12%-15%

1000 亿元

15-20 倍

1.5-2.0 万亿

现价高估 80%-140%

乐观情景

AI 景气周期延长，HBM 顺利量产，市占 15%-18%

1800 亿元

20-25 倍

3.6-4.5 万亿

现价处于合理区间下沿

超乐观情景

AI 需求持续爆发，国产替代加速，市占突破 20%

2500 亿元

25-30 倍

6.3-7.5 万亿

现价仍有上行空间

补充说明： 野村 7.76 万亿远期目标，基于 2028 年 3879 亿净利润测算，假设极度乐观。 东北证券剔除少数股东损益后，合理估值区间 3.2-5.7 万亿。

结论清晰： 3.66 万亿市值，仅在乐观、超乐观情景具备合理性。 中性、悲观情景下，估值明显高估。 当前股价，已经完全定价三重乐观预期。 第一，HBM 顺利实现量产； 第二，AI 超级周期长期延续； 第三，全球市占率稳步提升。 任意一项不及预期，估值都会面临回调压力。

3.66 万亿，是起点还是高点？

核心问题一：产业战略层面，长鑫具备不可替代价值。 它是国内唯一规模化量产 DRAM 的 IDM 企业。 完成存储芯片从零到一的产业突破。 是国内半导体自主可控的核心支点。

当下多重红利叠加。 AI 算力超级周期、国产替代持续渗透、产能持续扩张、产品结构升级。 这份产业战略价值，海外存储巨头无法对标。

核心问题二：财务估值层面，3.66 万亿定价偏贵。 以 2026 年预测净利润测算，34.2 倍前瞻 PE。 大幅超出三星、海力士、美光 5 至 8 倍估值中枢。 叠加少数股东分流大量利润，真实估值溢价更高。

当前市值，仅适配乐观发展情景。 一旦存储周期下行、HBM 落地不及预期，估值存在大幅回调空间。

因此，3.66 万亿，属于乐观预期定价，容错空间很小。

短期来看，长鑫上市首日资金情绪火热成交额千亿级别，叠加国产芯片稀缺叙事，股价仍有冲高可能。 东北证券上限 5.7 万亿、野村 7.76 万亿，提供充足想象空间。

中期来看， 存储周期回落，是最大考验。 长鑫必须在景气窗口完成两件事。 第一，HBM 实现规模化量产； 第二，全球市占率稳定至 15% 安全线。 依靠规模效应，对冲行业周期波动。

长期来看， 企业终局价值，取决于国产存储产业定位。 若长鑫技术、份额持续突破，从市场追赶者变为全球规则定义者， 3.66 万亿，只是长期起点。 若高端技术长期停滞，周期快速走弱。 当前市值，大概率成为阶段性高点。

值得关注的是，，董事长朱一明上市前夕公开承诺。 将个人获授员工持股的 50%，合计 7.68 亿股，10 年内全部分配给员工。 按 3.66 万亿市值测算，这批激励总价值超 420 亿元。

管理层长期激励员工，足以印证对企业的长期信念。

长鑫3.66 万亿的市值，一半是业绩，一半是预期。 短期看情绪，中期看周期，长期看技术。 泡沫还是价值，终究要靠产品和份额说话。 

毕竟资本市场可以为预期买单，但产业从来只能靠实力说话。 但无可争议的是 —— 中国 DRAM 从零到一这一步，长鑫走成了。 这本身，就比市值更有分量。